Чем характеризуется уровень эффективности рынка капитала. Финансовый менеджмент: Учебник

Большинство финансовых теорий основываются на (гипотезе) понятии идеального рынка капитала.

Эффективный рынок (efficient market) - термин, применяемый к рынку финансовых активов, проявляющийся в том, что любая вновь поступившая релевантная информация немедленно отражается на уровнях цен торгуемых финансовых активов .

Определения эффективного рынка.

1. Гипотеза эффективного рынка, ГЭР (efficient markets hypothesis, ЕМН) утверждает, что текущие рыночные цены активов полностью отражают общедоступную для всех инвесторов информацию о факторах, которые могут отразиться на рыночной курсовой стоимости ценных бумаг. Цена актива устанавливается в результате действий инвесторов, которые продают или покупают его в зависимости от имеющейся у них информации.

2. Рынок считается абсолютно эффективным по отношению к определенной информации, если, используя эту информацию, нельзя принять решение о покупке или продаже ценных бумаг, позволяющее получить сверхприбыль.

Окончательная формулировка гипотезы эффективного рынка была дана американцем Э. Фамой в 1965 г. В «Journal of Business» он опубликовал статью, в которой анализировались цены на акции: по мнению Э. Фамы, рынок обладает эффективностью, если он «быстро адаптируется к новой информации».

Характеристики эффективного рынка

1. Быстрая адаптация к новой информации является важной характеристикой эффективности рынка, но не определяет ее исчерпывающим образом. В современном понимании рынок обладает эффективностью, если цены на финансовые активы полностью и своевременно отражают всю доступную информацию.

2. Другой признак эффективного рынка – соответствие цен фундаментальным факторам . Хотя сегодня в нашем распоряжении находится широкий спектр финансовых моделей, ни об одной из них нельзя сказать, что она полностью завершенная.

Но, модель эффективного рынка существует при нескольких условиях:

1. отсутствие трансакционных издержек;

2. отсутствие налогов;

3. наличие такого большого числа покупателей и продавцов, что действия каждого из них не влияют на цену соответствующих финансовых инструментов, например акций;

4. равный доступ на рынок юридических и физических лиц;

5. отсутствие издержек информационного обеспечения - равнодоступность информации;

6. одинаковые ожидания у всех действующих лиц;

7. отсутствие издержек, связанных с финансовыми затруднениями.

Итак, под эффективностью здесь понимается информационная эффективность, т.е. эффективный рынок - ϶ᴛᴏ такой рынок, в ценах которого находит отражение известная информация .

Это условие соблюдается не полностью, поэтому существуют разные формы эффективности в зависимости от типа поступающей на рынок информации.

Вся доступная информация может быть условно разделена на три группы. Первую группу составляет информация о прошлой динамике курсов , то есть, исторические данные об изменении цен на различные бумаги. В совокупности с другими формами публичной информации (данными финансовой отчетности, газетными публикациями и т.п.) она включается в состав второй группы - общедоступной информации .

Кроме общедоступных существуют сведения, распространяющиеся в частном порядке, как правило, это информация инсайдеров о состоянии дел в конкретной компании, ее ближайших планах и намерениях. Такие сведения формируют третий раздел классификации данных - частную информацию .

Выделяют три формы эффективности рынка: слабую , среднюю и сильную .

Слабая форма эффективности подразумевает, что вся информация, содержавшаяся в прошлых изменениях цен, полностью отражена в текущих рыночных ценах. В случае если ϶ᴛᴏ верно, то таком рынке невозможно получить сверхприбыль, используя только данные об изменении курсов ценных бумаг в предыдущих периодах.

Умеренная (средняя) форма эффективности предполагает, что текущие рыночные цены отражают не только изменение цен в прошлом, но также и всю остальную общедоступную информацию.

Средняя форма гипотезы совершенного рынка подразумевает бессмысленность принятия инвестиционных решений на основе появившейся новой информации (например, публикации финансовой отчетности компании за очередной квартал) - эта информация учтена в ценах сразу же после того, как стала общедоступной. В этом случае становится невозможным получить сверхприбыль от обладания и такой информацией.

Гипотеза абсолютной эффективности рынка (сильная форма эффективности) : в текущих ценах активов учтена вся информация, как из общедоступных, так и из закрытых источников . Эта форма предполагает, что любая новая информация не просто поступает на рынок, а делает это очень быстро - практически мгновенно она находит отражение в уровне цен.

Подтверждением тому, что реальным финансовым рынкам пока еще далеко до достижения абсолютной эффективности, служит наличие ряда интересных закономерностей, устойчиво проявляющихся из года в год. Одной из таких закономерностей является "эффект января " - наблюдающееся в течение не менее 70 лет превышение средней доходности акций в январе над их доходностью в другие месяцы года. На NYSE средний размер этого превышения составляет около 3 процентных пунктов. На этой же бирже обнаружен "эффект дня недели ": доходность акций по понедельникам обычно имеет отрицательную величину. Подтверждением этому служат данные наблюдений за период свыше 25 лет. На Токийской фондовой бирже свыше 35 лет наблюдается "эффект малых фирм ", проявляющийся в том, что доходность акций мелких компаний выше доходности бумаг крупных корпораций на величину порядка 5 процентных пунктов.

Эффективность рынка ни в коей мере не означает невозможности получения сверхдоходности на ограниченных периодах времени или определенных участках экономического цикла, либо определенным инвестором (управляющим активами).

Рыночные цены активов отражают информацию об основных экономических факторах, влияющих на их стоимость. Финансовые аналитики находятся в непрерывном поиске тех активов, цены на которые отличаются от их базисной, реальной стоимости. Для определения наиболее выгодной стратегии аналитикам необходимо иметь представление о точности собранной информации. Рыночная цена актива формируется как средневзвешенное значение мнений всех финансовых аналитиков. При этом наибольший вес будут иметь суждения тех из них, кто владеет наибольшим объемом информации и влияет на инвестиционные решения наиболее состоятельных клиентов.

Таблица 1. Практическая проверка гипотезы эффективного рынка

Теоретическое предположение	Эмпирические свидетельства
Цены на финансовые активы изменяются во времени в соответствии с законом случайного блуждания	Отчасти верно, однако на финансовых рынках наблюдается небольшая положительная автокорреляция на краткосрочном отрезке времени (ежедневном, еженедельном и ежемесячном); в долгосрочной перспективе (3-5 лет) существует тенденция возврата рыночных цен к равновесному значению
Новая информация быстро отражается в ценах на финансовые активы, текущая доступная информация не позволяетпредсказывать будущее изменение цен и извлекать дополнительный доход	Новая информация быстро, но не однородно учитывается в ценах; текущая информация о ценах оказывает влияние на их движение: на фондовом рынке растущие акции в краткосрочном периоде продолжают свой рост (эффект импульса), в долгосрочном периоде выигрывают акции с низким P/E коэффициентом и высокими балансовыми показателями (эффект ценности); на рынке FOREX текущий форвардный валютный курс служит индикатором будущего значения обменного курса
Технический анализ не дает трейдеру никакой полезной информации	Технический анализ находит широкое распространение среди трейдеров, что теоретически говорит о его эффективности; эмпирические доказательства эффективности технического анализа в отношении высоких доходов имеют смешанный характер
Управляющие инвестиционных фондов не могут систематически добиваться больших доходов, чем в среднем по рынку	Верно лишь отчасти
Цены на финансовые активы всегда соответствуют фундаментальным факторам ценообразования	Цены на финансовые активы значительно отклоняются от равновесных на протяжении длительных периодов времени

До начала 1990-х годов мало у кого вызывал сомнения постулат об эффективности финансовых рынков. Теперь же наблюдается обратная картина: в деловом сообществе практически не найдешь его сторонников. Однако гипотеза эффективного рынка имеет несколько важных следствий, многие из которых и по сей день остаются верными.

На основе гипотезы эффективного рынка были построены достаточно простые математические модели, с помощью которых можно рассчитать с некоторой вероятностью цены опционов, акций и оптимальный фондовый портфель. В частности, гипотеза позволила разработать CAPM (Capital Asset Pricing Model), APM (Arbitrage Pricing Model), теорию эффективного портфеля Г. Марковица, позволяющую конструировать оптимальный портфель инвестора, выявлять недооцененные или переоцененные активы, измерять систематический риск и т.д.

В соответствии с этой гипотезой при полном и свободном доступе участников рынка к информации цена акции на данный момент времени является лучшей оценкой ее реальной стоимости. В условиях эффективного рынка любая новая информация немедленно отражается на ценах акций и других ценных бумаг.

Выделяют три формы эффективности рынка: слабую, умеренную и сильную.

В условиях слабой формы эффективности текущие цены на акции полностью отражают динамику цен предшествующих периодов. Анализ динамики цен и трендов не позволит получить сверхдоходы. В условиях слабой формы невозможен обоснованный прогноз повышения или понижения курсов на основе статистических данных о динамике цен.

В условиях умеренной формы эффективности цены отражают не только имеющиеся в прошлом изменения цен , но и всю равнодоступную участникам рынка информацию. Это означает, что вся информация о состоянии эмитентов, в том числе и прогнозного характера, немедленно отражается на ценах.

Сильная форма означает, что текущие цены отражают не только общедоступную информацию, но и сведения, доступ к которым ограничен. Если рынок имеет сильную форму эффективности, то никто (даже инсайдеры, т.е. лица имеющие конфиденциальную информацию о компаниях) не смогут получить сверхдоходы на сделках с акциями.

Однако ни один из рынков ценных бумаг не является полностью эффективным, чаще встречается слабая форма эффективности.

Концепция асимметричности информации взаимосвязана с концепцией эффективности рынка капитала. Суть этой концепции в том, что отдельные лица могут владеть информацией, не доступной всем участникам рынка в равной степени. Носителями конфиденциальной информации чаще всего выступают менеджеры и владельцы компаний. Эта информация может быть использована для извлечения выгоды.

Концепция агентских соглашений определяется различиями функций владения и управления предприятием, т.е. интересы владельцев и менеджеров часто не совпадают. Для ограничения нежелательных действий менеджеров, владельцы компании вынуждены нести агентские издержки. Существование агентских издержек является объективным фактором, а их величина учитывается при принятии управленческих решений.

Концепция альтернативных затрат . Альтернативные затраты – это доход, который могла бы получить компания , если бы предпочла иной вариант использования ресурсов (например, вложения в банк под процент). Эта концепция имеет большое значение при оценке вариантов возможного вложения капитала.

5.4 Состав и формирование денежных фондов и резервов

Имущественной основой деятельности коммерческой организации является уставный капитал . Это значит, что уставный капитал необходим для формирования внеоборотных и оборотных активов организации для организации предпринимательской деятельности.

Размер уставного капитала открытого акционерного общества не должен быть менее суммы, равной 1000-кратному размеру МРОТ, установленному законодательством РФ на дату представления учредительных документов для регистрации. Размер уставного фонда государственного унитарного предприятия должен быть не менее 5000 МРОТ, а муниципального унитарного предприятия - не менее 1000 МРОТ.

Размер уставного капитала предприятий других организационно-правовых форм не должен быть менее суммы, равной 100-кратному размеру МРОТ, установленному на дату представления учредительных документов для регистрации.

Для отдельных видов деятельности, подлежащих лицензированию, соответствующими положениями оговаривается минимальная величина собственного капитала организации, как одно из условий получения лицензий.

Уставный капитал является имущественной основой деятельности коммерческой организации. Формируется за счет вкладов учредителей. Эти вклады могут быть в денежной форме либо в иной имущественной форме, имеющей денежную оценку. Особенностью формирования уставного капитала акционерных обществ является то, что он складывается из номинальной стоимости акций (обыкновенных и привилегированных).

Уставный капитал хозяйственного общества определяет минимальный размер имущества общества, гарантирующего интересы его кредиторов. Таким образом, уставный капитал обществ выполняет гарантийную функцию. Законодательством предусмотрено, что величина чистых активов предприятия не должна быть меньше уставного капитала. Чистые активы – это активы, сформированные за счет собственных средств организации (рассчитываются как разность между суммой активов по балансу и обязательствами).

Для привлечения финансовых ресурсов с целью формирования (пополнения) уставного капитала акционерные общества вправе размещать обыкновенные акции, а также один или несколько типов привилегированных акций. Уставный капитал общества может быть увеличен путем увеличения номинальной стоимости акций или размещения дополнительных акций. Различают закрытое и открытое размещение акций. Закрытое размещение осуществляется среди заранее известного круга лиц. Открытое размещение происходит через открытую публичную подписку на покупку акций и осуществляется исключительно открытыми акционерными обществами.

Общества с ограниченной ответственностью и предприятия иных организационно-правовых форм могут увеличить уставный капитал за счет средств учредителей или новых участников.

Денежная оценка имущества, вносимого в оплату уставного капитала при учреждении предприятия, производится по соглашению между учредителями. При значительной сумме вкладе (устанавливается законодательно) необходимо привлекать независимого оценщика для определения суммы вклада.

Добавочный капитал предприятий формируется за счет эмиссионного дохода.

Эмиссионный доход может иметь место при увеличении уставного капитала за счет дополнительной эмиссии акций , дополнительных вкладов учредителей и новых участников предприятия. Эмиссионный доход является разницей между продажной и номинальной стоимостью акций (долей) при их реализации по цене, превышающей номинальную стоимость. Добавочный капитал служит источником формирования внеоборотных активов и пополнения собственных оборотных средств организации.

Источником формирования резервного фонда является прибыль предприятия после расчетов с бюджетом по налогу на прибыль. Формирование этого фонда является одним из наиболее эффективных способов снижения рисков, которые являются неотъемлемым элементом предпринимательской деятельности (самострахование).

Следует также отметить, что российское законодательство предусматривает формирование резервного фонда в соответствии с учредительными документами организации. Обязательным является формирование резервного фонда для предприятий с иностранным участием и акционерных обществ. ФЗ «Об акционерных обществах» определяет рамки, в которых предприятия этой организационно-правовой формы формируют резервный фонд. Минимальный размер резервного фонда составляет 5% от величины уставного капитала. Фонд должен пополняться за счет ежегодных отчислений из чистой прибыли (не менее 5%) до достижения размеров, определенных уставом предприятия. За счет средств этого фонда возможно погашение убытков, погашение облигаций и выкуп собственных акций при отсутствии других источников.

Фонд нераспределенной прибыли является основным источником развития организации, а именно, финансирования капитальных вложений, инновационной деятельности, финансовых инвестиций, пополнения запасов сырья, готовой продукции и т.д. Этот фонд образуется за счет части чистой прибыли, направляемой на реинвестирование. Формирование этого фонда во многом зависит от дивидендной политики предприятия, определяющей пропорции потребления и накопления прибыли.

При использовании в процессе предпринимательской деятельности целевых финансирования и поступлений коммерческие организации отражают эти средства в качестве доходов будущих периодов . Целевыми финансирования могут быть бюджетные ассигнования, инвестиции (в т.ч. иностранные), гранты, средства, поступившие по договорам долевого финансирования и др.

Предприятия могут также формировать краткосрочные резервы предстоящих расходов и платежей – на ремонт, на выплату отпускных, на гарантийное обслуживание клиентов и др. Возможно формирование резерва по сомнительным долгам (для погашения за счет этого резерва безнадежной дебиторской задолженности).

В качестве денежных фондов могут рассматриваться различные виды заемного капитала , привлеченного организацией для финансирования текущей или инвестиционной деятельности.

5.5 Финансовые ресурсы предприятия, состав и особенности формирования в рыночных условиях

Финансовые ресурсы – это совокупность доходов и поступлений, предназначенных для выполнения финансовых обязательств предприятия, финансирования текущей деятельности и затрат, связанных с развитием.

Капитал организации является частью финансовых ресурсов, вложенных в производство и приносящих доход по завершении оборота.

Финансовые ресурсы по источникам формирования подразделяются на собственные (внутренние и внешние, или привлеченные) и заемные.

Собственные внутренние финансовые ресурсы – это прибыль и амортизационные отчисления организации. Источником их формирования является выручка от продаж продукции. Источниками формирования прибыли также являются прочие доходы, которые формируются в процессе движения имущества и внереализационных операций. Доходы организаций регламентированы ПБУ9/99.

Внешние собственные финансовые ресурсы – это средства уставного капитала (средства учредителей), в том числе полученные при дополнительной эмиссии акций или дополнительных взносов участников. Помимо этих источников возможны поступления бюджетных средств на безвозвратной основе (в рамках государственных целевых программ), средства иностранных инвесторов, средства по договорам долевого финансирования и др.

Политика формирования собственных финансовых ресурсов (СФР) заключается в обеспечении необходимого уровня самофинансирования производственного развития предприятия.

Анализ СФР включает исследование общего объема, темпов прироста и их соответствия темпам прироста активов и объему реализуемой продукции, динамики удельного веса СФР в объеме формирования финансовых ресурсов.

Исследуются также источники формирования СФР, соотношение внутренних и внешних СФР , стоимость привлечения внешних СФР.

Потребность в СФР зависит от планируемых темпов развития предприятия и реализуемой финансовой политики, включая заемную, дивидендную.

Наиболее важной задачей в области управления собственными финансовыми ресурсами является использование всех возможностей максимального роста внутренних СФР.

Если организация планирует высокие темпы развития, связанные реализацией масштабных инвестиционных проектов, то обычно привлекают и внешние финансовые ресурсы. При этом дополнительное размещение акций обеспечивает прирост собственного капитала и соответственно снижает риски утраты финансовой устойчивости в будущем.

Объем СФР за счет внешних источников должен обеспечить ту часть СФР, которую не удается сформировать за счет внутренних источников.

Процесс оптимизации соотношения внутренних и внешних источников СФР основывается на ряде критериев:

Обеспечение минимальной стоимости привлечения СФР . Это положение означает, что предприятие стремится привлекать и использовать источники, которые более дешевы в обслуживании. Но при этом важно учитывать риски ликвидности, финансовой устойчивости, рефинансирования задолженности. Как правило, более дешевые финансовые источники влекут более высокие финансовые риски. Поэтому необходим компромисс в соотношении риск/доходность.

Обеспечение сохранения управлением предприятием основными собственниками. Рост дополнительного акционерного или паевого капитала может привести к потере такой управляемости.

Успешная реализация разработанной политики формирования СФР включает решение следующих задач:

• 
  обеспечение максимизации прибыли предприятия с учетом допустимого уровня финансового риска;
• 
  формирование эффективной политики распределения прибыли (дивидендной политики),
• 
  формирование и эффективное осуществление политики дополнительной эмиссии акций (эмиссионной политики) или привлечение паевого капитала;
• 
  формирование эффективной амортизационной политики.

Заемные финансовые ресурсы формируются за счет следующих источников:

• 
  банковский кредит

Виды банковских кредитов

Бланковый (необеспеченный кредит) под осуществление отдельных хозяйственных операций. Обычно предоставляется коммерческим банком, осуществляющим расчетно-кассовое обслуживание. Формально имеет необеспеченный характер, но фактически обеспечивается размером дебиторской задолженности предприятия и его средствами на расчетном счете. Обычно предоставляется на краткосрочный период.

Контокоррентный кредит (овердрафт). Для предоставления такого кредита открывается контокоррентный счет , на котором учитываются как расчетные, так и кредитные операции. По этому счету предусматривается отрицательное сальдо в пределах лимита (максимальный размер кредита). При наличии отрицательного остатка предприятие уплачивает банку процент. При наличии положительного остатка обычно оговаривается уплата банком депозитного процента.

Открытие кредитной линии. Кредитная линия открывается, когда сроки потребности в краткосрочном банковском кредите не всегда можно предусмотреть. В договоре об открытии кредитной линии предусматриваются сроки, условия и предельная сумма предоставления банковского кредита, когда в нем возникает реальная потребность. Обычно банк устанавливает комиссионное вознаграждение за свои финансовые обязательства по предоставлению кредита в объеме неиспользуемого лимита кредитной линии. Обычно кредитная линия открывается на срок до года. Особенностью этого вида кредита является то, что он может быть аннулирован банком при ухудшении финансового состояния предприятия.

Револьверный (автоматически возобновляемый) кредит. Этот вид кредита предоставляется на определенный период, в течение которого осуществляется поэтапная выборка кредитных средств и поэтапное частичное погашение обязательств (амортизация) по кредиту. Внесенные в счет погашения обязательств средства могут снова заимствоваться. Это происходит в пределах кредитного лимита в течение периода действия кредитного договора.

Онкольный кредит. Особенностью этого кредита является то, что он предоставляется заемщику без указания срока его использования (в рамках краткосрочного кредитования) с обязательством погасить кредит по первому требованию (обычно устанавливается льготных период – до трех дней).

Ломбардный кредит. Такой кредит предоставляется под заклад высоколиквидных активов (векселей, облигаций и т.п.), которые на период кредитования предоставляются банку. Размер кредита предоставляется в размере части переданных активов.

Ипотечный кредит. Этот кредит может быть получен от коммерческих банков, специализирующихся на выдаче долгосрочных займов под залог основных средств и имущественного комплекса предприятия в целом (ипотечных банков). Предприятие, передающее имущество, обязаны застраховать его в пользу банка. При этом заложенное имущество продолжает использоваться предприятием. Ипотечный кредит становится основной формой долгосрочного банковского кредитования.

Ролловерный кредит. Является одним из видов долгосрочного кредита с периодически пересматриваемой процентной ставкой

Синдицированный кредит. Это обычно крупный кредит, который предоставляется заемщику несколькими коммерческими банками одновременно.

• 
  налоговый кредит, инвестиционный налоговый кредит (регулируются 1 ч. НК РФ)
• 
  бюджетный кредит (предоставляется под обеспечение в соответствие с Бюджетным кодексом РФ на финансирование целевых расходов; за нецелевое использование предусмотрены штрафные санкции)
• 
  товарный (коммерческий кредит) кредит

Товарный кредит с отсрочкой платежа по условиям контракта. Этот кредит оговаривается условиями контракта и не требует специальных документов по оформлению.

Товарный кредит с оформлением задолженности векселем. Вексельный оборот обслуживается простыми и переводными векселями.

Товарный кредит по открытому счету. Используется в хозяйственных отношениях с постоянными поставщиками при многократных поставках заранее согласованной номенклатуры продукции небольшими партиями. В этом случае поставщик относит стоимость отгруженных товаров на счет, открытый предприятию, которое погашает свою задолженность в обусловленные контрактом сроки.

Товарный кредит в форме консигнации. Это вид внешнеэкономической комиссионной операции, при которой поставщик отгружает товары на склад торгового предприятия с поручением реализовать товар. Расчеты осуществляются после того , как товар реализован.

• 
  облигационный заем (эмиссия долговых обязательств – облигаций)

В соответствии с законодательством РФ облигации могут размещать хозяйственные общества. Облигации без обеспечения могут быть выпущены не ранее третьего года существования общества. В настоящее время облигации размещены многими крупными российскими предприятиями, что позволило диверсифицировать кредитные портфели, увеличить сроки заимствований. Помимо облигаций, обращающихся в РФ, крупные компании размещают еврооблигации, которые обращаются на мировых финансовых рынках.

• 
  внутренняя кредиторская задолженность (по заработной плате, налогам, задолженность по выплате дивидендов и др.)

Одной из форм привлечения капитала для осуществления модернизации и технического перевооружения предприятий является лизинг. Наибольшее развитие имеет финансовый лизинг. Финансовый лизинг предусматривает сдачу объектов основных фондов в аренду на срок, близкий к сроку полезного использования (амортизации) объекта лизинга. Лизинговые платежи обеспечивают лизингодателю возмещение затрат на приобретение объекта лизинга, а также формирование прибыли. Обычно по завершению срока договора объект переходит в собственность лизингополучателя.

Привлечение заемных финансовых ресурсов связано с финансовыми рисками: процентными, утраты платежеспособности и ликвидности, утраты финансовой устойчивости, а также риском рефинансирования задолженности. Для привлечения заемных средств предприятие должно обладать кредитоспособностью, т.е. способностью обслуживать долг. Выбор форм и инструментов привлечения внешних финансовых ресурсов в условиях рынка зависит от следующих основных факторов:

• 
  доступности источника (например, разместить облигации могут в основном крупные организации, обладающие инвестиционной привлекательностью)
• 
  стоимости привлеченных источников (ставки процентов, купонных доходов, расходы на привлечение средств)
• 
  структуры капитала организации
• 
  финансовых рисков.

Под эффективностью рынка понимается степень доступности информации для участников рынка.

Парадокс заключается в том, что рынки могут быть эффективными только при наличии большого числа участников, которые верят в их неэффективность и поэтому стремятся к получению сверхдоходов, то есть доходов, превышающих те, которые соответствуют уровню риска активов. Получение таких сверхдоходов возможно, если из-за неравного доступа к информации одни активы на рынке оказываются переоценены, а другие недооценены. Тогда выгодно продавать переоцененные активы и покупать недооцененные.

Информационная эффективность рынка обеспечивается при выполнении четырех условий:

1) информация становится доступной всем субъектам рынка одновременно и ее получение не связано с какими-либо затратами;

2) отсутствуют трансакционные издержки, налоги и другие факторы, препятствующие совершению сделок;

3) сделки, совершаемые отдельным физическим или юридическим лицом, не могут повлиять на общий уровень цен;

4) все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду.

Гипотезы об эффективности рынка капитала выделяют три формы эффективности. Слабая форма подразумевает, что вся информация, повлиявшая на ретроспективную динамику цен на конкретные ценные бумаги, уже отражена в их текущих ценах. Поэтому нет смысла анализировать тренды цен (на чем основан технический анализ фондового рынка), чтобы определить инвестиционную привлекательность ценных бумаг. Подразумевается, что цены изменяются, лишь реагируя на поступление новой информации о деятельности эмитента и факторах (возможностях и угрозах) его внешней среды. Поэтому ежедневные колебания курсов акций в ответ на те или иные события не подчиняются какой-либо определенной тенденции.

Умеренная форма эффективности предполагает, что текущие рыночные цены отражают не только изменение цен в прошлом, но и всю остальную общедоступную информацию. Таким образом, не имеет смысла изучать ежегодные финансовые отчеты, опубликованные статистические данные и отраслевые обзоры. Это не поможет выявить недооцененные и переоцененные бумаги для получения сверхдоходов от операций с ними. Многочисленные эмпирические исследования подтвердили умеренную эффективность фондовых рынков (например, в США). Но существуют и теории, опровергающие ее. Например, бихевиористская теория рыночного ценообразования утверждает, что большинство людей чрезмерно сильно реагирует на неожиданные и драматические события. В результате плохие новости обычно снижают курсы акций сильнее, чем должны были бы. То же относится и к хорошим новостям. Если эта теория верна, то сверхдоходы могут быть получены путем инвестирования средств в ценные бумаги, курсы которых только что упали вследствие неблагоприятной информации. Таким образом, при умеренной эффективности финансового рынка фундаментальный анализ может обнаружить переоцененные и недооцененные ценные бумаги, но в целом курсы ценных бумаг отражают всю общедоступную информацию. Могут иметь место случаи чрезмерного реагирования на новую информацию как по отдельной ценной бумаге, так и по рынку в целом, но точно спрогнозировать чрезмерную реакцию трудно.

Сильная форма эффективности предполагает, что в текущих рыночных ценах отражена вся информация - и общедоступная, и доступная лишь отдельным лицам, имеющим непосредственное отношение к деятельности компании-эмитента. Если эта гипотеза верна, то сверхдоходы не могут быть получены даже посвященными инсайдерами. Инсайдеры - крупные акционеры, топ-менеджеры, представители регулирующих органов и т.п., обладающие в силу своего положения информацией и влиянием, которые могут быть использованы для получения личной выгоды. На практике гипотеза о сильной форме эффективности рынков капитала, как правило, не подтверждается, и инсайдерская информация позволяет получать сверхдоходы.

Концепция оценки стоимости капитала

Концепция компромисса между риском и доходностью

Концепция компромисса между риском и доходностью - предполагает достижение разумного соотношения между риском и доходностью.

Она состоит в том, что получение любого дохода в бизнесе чаще всего сопряжено с риском, причем связь между этими двумя характеристиками прямо пропорциональная: чем выше требуемая или ожидаемая доходность, т.е. отдача на вложенный капитал, тем выше и степень риска, связанного с возможным неполучением этой доходности; верно и обратное.

Концепция оценки стоимости капитала имеет ключевое значение в анализе инвестиционных проектов и выборе альтернативных вариантов финансирования деятельности компании.

Каждый источник финансирования имеет свою стоимость, например, надо платить проценты за банковский кредит. При большом выборе источников финансирования менеджер должен выбрать оптимальный вариант.

Концепция стоимости капитала предусматривает определение минимального уровня дохода, необходимого для покрытия затрат по поддержанию данного источника финансирования и позволяющего не оказаться в убытке.

Принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций тесно связаны с концепцией эффективности рынка.

Концепция эффективности рынка ценных бумаг учитывает быстроту отражения информации о рынке ценных бумаг на их ценах, степень полноты и свободы доступа всех участников рынка к информации.

Предположим, что на рынке, находившемся в состоянии равновесия, появилась новая информация о том, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет к немедленному повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах и характеризуется уровнем эффективности рынка. Степень эффективности рынка характеризуема уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка.

Выделяют три формы эффективности рынка :

Умеренную,

Сильную.

В условиях слабой формы эффективности текущие цены на акции полностью отражают динамику цен предшествующих периодов, т.е. потенциальный инвестор не может извлечь для себя дополнительных выгод, анализируя тренды; иными словами, анализ динамики цен, каким бы тщательным и детализированным он ни был, не позволит "обыграть рынок", т.е. получить сверхдоходы. Итак, в условиях слабой формы эффективности рынка невозможен более или менее обоснованный прогноз повышения или понижения курсов на основе статистических данных о динамике цен.

В условиях умеренной формы эффективности текущие цены отражают не только имевшиеся в прошлом изменения цен, но и всю равнодоступную участникам информацию. С практической точки зрения это означает, что аналитику не нужно изучать статистику цен, отчетность эмитентов, сводки специализированных информационно-аналитических агентств, в том числе и прогнозного характера, поскольку вся подобная общедоступная информация немедленно отражается на ценах.

Сильная форма эффективности означает, что текущие цены отражают не только общедоступную информацию, но и сведения, доступ к которым ограничен. Если эта гипотеза верна, то никто не сможет получить сверхдоходы от игры на акциях, даже так называемые инсайдеры, т.е. лица, работающие в организациии-операторе финансового рынка и (или) в силу своего положения имеющие доступ к информации, являющейся конфиденциальной и способной принести им выгоду.

Отправить свою хорошую работу в базу знаний просто. Используйте форму, расположенную ниже

хорошую работу на сайт">

Студенты, аспиранты, молодые ученые, использующие базу знаний в своей учебе и работе, будут вам очень благодарны.

Введение

1. Теория эффективного рынка капитала

1.1 Истоки

1.2 Формы эффективности капитала

1.2.1 Слабая форма (weak form) эффективности

1.2.2 Умеренная форма (semistrong form) эффективности

1.2.3 Сильная форма (strong form) эффективности

2. Компромисс между риском и доходностью

Список используемой литературы

Введение

Концепции финансового менеджмента являются теоретической основой разработки долгосрочной и краткосрочной финансовой политики, которая проявляется в системе форм и методов мобилизации и эффективного использования финансовых ресурсов.

Теории, лежащие в основе управления финансами в банковской деятельности:

теория чистой текущей стоимости и стоимостной аддитивности; теория эффективного рынка капитала;

теория портфеля;

теория ценообразования основных активов;

теория ценообразования опциона;

теория посредничества.

В теории финансового инвестирования наибольшее распространение получила концепция «эффективных рынков» , которая и будет рассмотрена в данной работе. Развитие данной теории уходит корнями в начало прошлого века.

Эффективный рынок капиталов - это рынок, на котором новая информация быстро и точно отражается на курсовой стоимости акций. Эта теория посвящена проблеме адекватности рыночных цен финансовых активов.

Вопрос состоит в том, насколько полно рыночные цены отражают «истинную стоимость» финансовых активов. Инвестор, обнаруживший, что рынок систематически недооценивает или переоценивает тот или иной актив, мог бы извлекать доход достаточно долго и практически без риска. Гипотеза эффективности рынка утверждает, что это невозможно. Это значит, что рыночные цены отражают практически всю доступную инвесторам информацию. В таком случае колебания рыночных цен должны быть чисто случайными и никто не сумеет предсказывать будущие цены.

Актуальность настоящей работы обусловлена большим интересом к данной теме в современной науке.

Цель: раскрытие сущности и содержание теории эффективного рынка капитала.

Работа состоит из введения, основной части и списка используемой литературы. Общий объем работы 20 страниц.

1. Теория эффективного рынка капитала

1.1 Истоки

Концепция эффективных рынков является краеугольным камнем количественной теории рынка капитала, и последние десятилетия исследований были полностью ей подчинены. В действительности гипотеза эффективного рынка уходит корнями в начало прошлого века. Она выполняет одну первейшую функцию: оправдать использование вероятностных расчетов в анализе рынков капитала.

Идея того, что цены можно смоделировать при помощи вероятностей, восходит к работе Башелье (1900 г.). На вопрос ценообразования тогда смотрели с точки зрения игрока казино - способен ли индивидуум выиграть, предсказав каким либо способом будущее значение цены. При этом о структуре поведения участников рынка делалась лишь одна гипотеза о том, что рынки движутся «животными инстинктами» («animal spirits»). Башелье первым предложил графическое изображение выигрышей на товарные опционы - ныне знакомую всем линию в форме угла, а также соответствующие графики для стредлов и других опционных стратегий. Однако за недостатком эмпирических данных утверждение Башелье о том, что рыночные прибыли являются независимыми, идентично распределенными случайными величинами, осталось нереализованным в практическом анализе.

Диссертация Башелье была революционной, но в значительной степени она была проигнорирована и забыта. Применение статистического анализа к рынкам увяло (за исключением работ Холбрука Уоркинга и Альфреда Коулса в 30-х годах), и так продолжалось до конца 40-х годов. Зато потом прогресс был бурным.

В течение десятилетий, с 1920-х по 1940-е годы, в рыночном анализе доминировали фундаменталисты (последователи Грэхема и Додда) и техники (или технические аналитики, последователи Маги). И только в 1950-е годы добавилась третья группа - количественников (или количественных аналитиков, последователей Башелье).

Большинство работ, которые стали основой теории эффективного рынка, были собраны Кутнером в его классическом томе под названием «Случайный характер цен фондового рынка», впервые опубликованные в 1964 году. Антология Кутнера, ставшая основной для первой «золотой поры» количественного анализа, рассматривала непосредственно рыночные характеристики. В книге содержатся логические обоснования того, что было формализовано в 60-х годах Фамэ , как гипотеза эффективного рынка.

Итак, т еория эффективного рынка капитала - это точка зрения, в соответствии с которой рынок капиталов является чувствительным и точным преобразователем информации, правильно реагирующим на появление любой новой информации и вырабатывающим правильный уровень цен на акции и облигации.

Теория эффективного рынка капитала связана с анализом равновесного режима изменений курса ценных бумаг на спекулятивных рынках на протяжении определенного периода.

Основной вывод теории, называется гипотезой эффективного рынка (Efficient Markets Hypothesis, EMH), когда курс ценных бумаг быстро и точно отражает полезную информацию о реальной цене этих бумаг . Эта гипотеза предполагает, что на эффективном рынке невозможно получить реальную, или экономическую прибыль, используя в личных целях доступную информацию.

Гипотеза эффективности рынков имеет немаловажное значение и для финансовых менеджеров, и для финансовых инвесторов. Гипотезу часто рассматривают как одну из центральных идей современной теории финансов. Слово «эффективность» в данном случае подразумевает информационную, а не операционную эффективность, т.е. эффективный рынок -- это такой рынок, в ценах которого находит отражение вся известная информация.

Ирония ситуации заключается в том, что рынки могут быть эффективными лишь при наличии большого числа людей, верящих в неэффективность рынков и соответственно стремящихся к получению сверхдоходов -- т.е. доходов, превышающих те, которые соответствуют рисковости данных активов.

Сторонники применения EMH к фондовому рынку указывают на тот факт, что на этом рынке, где число важнейших котируемых акций не превышает 3000 наименований, действуют около 100000 высококвалифицированных профессиональных аналитиков и брокеров. Таким образом, если каждый аналитик следит за 30 наименованиями акций (что примерно соответствует истине, поскольку аналитики, как правило, специализируются на определенных отраслях экономики), то на каждое наименование приходится примерно тысяча аналитиков. Эти аналитики работают на такие организации, как «Citibank», «Merrill Lynch», «Prudential Insurance», «Fidelity Investments» и т.д., которые располагают миллиардами долларов и потому могут добиваться выгодных для себя условий сделок. Далее, благодаря правилам Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC), требующим обнародования сделок, и наличию электронных информационных систем эта тысяча аналитиков получает и оценивает информацию по данным акциям примерно в одно и то же время. Поэтому появление любой новой информации почти немедленно отражается на ценах акций, и, как правило, акции крупнейших корпораций не могут обеспечить получение сверхдоходов.

Для того чтобы обеспечить информационную эффективность рынка, необходимо выполнение четырех условий.

Информация становится доступной всем субъектам рынка одновременно, и ее получение не связано с какими-либо затратами.

Отсутствуют трансакционные затраты, налоги и другие факторы, препятствующие совершению сделок.

Сделки, совершаемые отдельным физическим или юридическим лицом, не могут повлиять на общий уровень цен.

Все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду.

Очевидно, что все эти четыре условия не соблюдаются ни на одном реальном рынке: для получения информации необходимы время и деньги, одни субъекты получают информацию раньше, чем другие, существуют транзакционные затраты, налоги и т.д.

Ввиду невыполнения этих условий необходимо провести различие между идеальной информационной эффективностью рынков и их экономической информационной эффективностью. На идеально эффективном рынке, где соблюдаются все вышеперечисленные условия, цены всегда отражают всю известную информацию, новая информация вызывает немедленное изменение цен, а получение сверхдоходов возможно только в результате счастливой случайности. На экономически эффективном рынке цены не могут немедленно реагировать на поступление новой информации, однако при условии элиминирования информационных и транзакционных затрат сверхдоходы отсутствуют и на этом рынке.

1.2 Формы эффективности капитала

ЕМН подразделяется на три формы (или уровня) эффективности - сильной, средней и слабой. Для лучшего понимания смысла этих дефиниций, рассмотрим схему (рис.1).

Вся доступная информация, отраженная на этой схеме, может быть условно разделена на три группы. Первую группу составляет информация о прошлой динамике курсов , то есть, исторические данные об изменении цен на различные бумаги. В совокупности с другими формами публичной информации (данными финансовой отчетности, газетными публикациями и т.п.) она включается в состав второй группы - общедоступной информации . Кроме общедоступных существуют сведения, распространяющиеся в частном порядке, как правило это информация инсайдеров о состоянии дел в конкретной компании, ее ближайших планах и намерениях. Такие сведения формируют третий раздел классификации данных - частную информацию .

Рисунок 1 - Информационная система финансового рынка

Кратко рассмотрим основное содержание каждой из форм эффективности.

1.2.1 Слабая форма (weak form) эффективност

Подразумевает, что вся информация, содержавшаяся в прошлых изменениях цен, полностью отражена в текущих рыночных ценах. Если это предположение верно, то информация об исторических тенденциях изменения цен тех или иных ценных бумаг (независимо от того, идет ли речь о тенденциях прошлой недели или последних 50 лет) не имеет никакой ценности при выборе объекта инвестирования -- тот факт, что в течение последних трех дней цена некой акции возрастала, никак не помогает спрогнозировать ее завтрашнюю цену. Если на фондовом рынке и на рынке облигаций существует слабая форма эффективности, то «сидящие на ленте» и «чартисты» напрасно тратят свое время.

Как и любая другая теория, ЕМН нуждалась в эмпирической проверке, которая показала бы, насколько хорошо она объясняет явления, имеющие место в реальном мире. Для решения вопроса о применимости ЕМН к фондовому рынку необходимы были эмпирические проверки по двум направлениям:

1) проверка наличия корреляции между изменениями цен во времени;

2) проверка эффективности различных технических приемов, используемых при совершении сделок на данном рынке.

ЕМН подразумевает, что цены изменяются, лишь реагируя на поступление новой информации, и поскольку новая информация может оказывать либо позитивное, либо негативное воздействие на цены акций, то, согласно ЕМН, можно ожидать, что ежедневные колебания курсов акций не подчиняются какой-либо определенной тенденции, которая могла бы быть точно установлена. Поэтому было проведено немало исследований с целью измерения корреляции между доходностью ценных бумаг на протяжении определенного времени.

В целом эти исследования показали наличие слабой тенденции к позитивной корреляции доходности краткосрочных ценных бумаг; это означает, что доход, полученный в день t + 1 , имеет незначительную позитивную корреляцию с доходом, полученным в день t . Однако, когда доходы корректируются с учетом риска и трансакционных затрат, эта корреляция исчезает.

Если курсы ценных бумаг действительно не подчиняются каким-либо закономерностям, не должно существовать и каких-либо существенных тенденций изменения доходности этих бумаг во времени с учетом их приведения к нормальным ожидаемым значениям. Однако проверки выявили некоторые интересные аномалии. Одной из них является так называемый январский эффект: в январе (особенно в первые пять дней этого месяца) доходность ценных бумаг (в особенности акций мелких фирм) существенно выше, чем в любое другое время года.

Точное объяснение этой аномалии отсутствует, однако одно из возможных объяснений состоит в том, что инвесторы стремятся продать те ценные бумаги, которые не оправдали себя в течение года, до 31 декабря с тем, чтобы сократить суммы взимаемых с них налогов за счет списания возникших при продаже убытков, а затем, в январе, реинвестировать вырученные таким образом средства в другие ценные бумаги. Это приводит к повышенному спросу на ценные бумаги в январе, что и порождает «январский эффект». Разумеется, если бы фондовый рынок был эффективным, его субъекты действовали бы с учетом информации о неэффективности рынка в январе, их действия устранили бы «январский эффект» и вернули бы рынок к состоянию эффективности.

Второй важнейший способ эмпирической проверки наличия слабой формы эффективности заключается в применении различных методик совершения сделок на рынке к статистическим данным о состоянии рынка, для того чтобы определить, приводит ли та или иная тактика действий на рынке к получению сверхдоходов. В целом результаты исследований свидетельствуют о том, что использование каких-либо методик не гарантирует сверхдоходов (с учетом трансакционных затрат и налогов). Таким образом, с точки зрения доходов самые сложные методики ничем не лучше наивной стратегии «купил и держи».

В целом имеется немалое число веских доказательств в пользу существования слабой формы эффективности на важнейших рынках ценных бумаг. Можно привести впечатляющие примеры, когда аналитики рынка на основании прошлых тенденций предсказывали повышение или понижение цен как для отдельных ценных бумаг, так и для рынка в целом. Однако можно назвать и не менее впечатляющие ошибки в прогнозах. Даже в тех случаях, когда известные аналитики предсказывают повышение или понижение курсов и эти прогнозы немедленно оправдываются, не может не возникнуть вопрос: не является ли это реакцией на сами прогнозы? Во всяком случае, существует множество эмпирических доказательств верности слабой формы ЕМН. Поэтому изучение динамики цен прошлых периодов едва ли поможет кому-либо получить сверхдоходы.

1.2.2 Умеренная форма (semistrong form) эффективности

Слабая форма ЕМН характеризует лишь динамику рыночных цен, имевших место в прошлом; умеренная же форма предполагает, что текущие рыночные цены отражают не только изменение цен в прошлом, но также и всю остальную общедоступную информацию. Таким образом, если на фондовом рынке существует умеренная форма эффективности, не имеет смысла изучать ежегодные отчеты фирм и другие опубликованные статистические данные или следить за новостями из финансового мира, поскольку любая общедоступная информация такого рода немедленно отражается на ценах акций до того, как можно использовать ее в своей практике.

Для проверки реальности умеренной формы эффективности использовались эмпирические исследования двух типов:

1) изучение реакции цен на поступление новой информации;

2) оценка показателей доходности инвестиций у различных профессиональных менеджеров.

В условиях идеального рынка цены должны моментально реагировать на поступление новой информации. Например, если фирма IBM сообщила о только что приобретенном ею патенте на новую компьютерную технологию, которая позволит ей выпускать более мощные персональные компьютеры значительно меньших размеров и более дешевые по сравнению с существующими моделями, цена акций фирмы должна немедленно возрасти, достигнув нового равновесного значения. Если имеется тенденция чрезмерного повышения цен, реагирующих на новую информацию, с последующим их падением или постепенный выход на новый уровень в течение нескольких дней, становится возможным получение сверхдоходов от операций с ценными бумагами после поступления новой важной информации.

Эмпирические изучения реакции цен на поступление информации называются исследованиями событий, и за последние 30 лет были проведены тысячи таких исследований. В ходе их изучалась реакция цен на сообщения о дроблении акций, об увеличении дивидендов, слияниях фирм, капитальных вложениях, эмиссии акций и т.д. и т.п. Как и при слабой форме эффективности, были выявлены некоторые аномалии, однако в подавляющем большинстве случаев эмпирические исследования подтверждали логику умеренной формы эффективности.

Второй способ проверки реальности умеренной формы эффективности заключается в решении вопроса о том, могут ли профессионалы -- аналитики и менеджеры -- «переиграть» рынок: если рынки на самом деле эффективны, то никто не может добиться результатов, превышающих среднерыночные в сколько-нибудь существенной степени.

Были проведены многочисленные исследования, имевшие целью установить, способны ли профессиональные аналитики и менеджеры по инвестициям обеспечить получение сверхдоходов по управляемым ими портфелям. Результаты этих исследований стали веским доказательством в пользу концепции умеренной формы эффективности.

Как правило, аналитики и менеджеры имеют доступ только к общедоступной информации. В отдельные годы некоторые из них добиваются относительно лучших, другие -- относительно худших результатов, однако в среднем эти специалисты не способны «переиграть» рынок.

Оппоненты ЕМН часто ссылаются на блестящие успехи таких людей, как Уоррен Баффетт из фирмы «Berkshire Hathaway» или Питер Линч, бывший менеджер «Fidelity"s Magellan Fund» (инвестиционный фонд, добившийся наибольших успехов в последние 15 лет), как на доказательство того, что рынок не является эффективным, -- ведь, в конце концов, эти люди «переигрывали» рынок в течение длительного времени. Возможно, они обладали необычайно высокой профессиональной квалификацией, но не исключено и то, что им попросту везло.

В качестве иллюстрации этого утверждения предположим, что возможность «переиграть» рынок определяется жребием -- с помощью подбрасывания в воздух монеты. В начале каждого года 10000 менеджеров по инвестициям бросают монетки. Если выпадает «орел» -- менеджер побеждает рынок, если «решка» -- рынок побеждает менеджера. В каждом году примерно у 50% менеджеров выпадают «орлы» -- соответственно они имеют показатели выше среднерыночных; у остальных 50% выпадают «решки» -- их показатели ниже среднерыночных. К концу 10-летнего периода вероятность того, что отдельный менеджер будет иметь успех во все годы этого периода, составит 0.510 ? 0,001; 0,001 Ч 10000 = 10, т. е. из 10000 менеджеров 10 будут иметь поистине выдающиеся результаты.

Таким образом, удача может обеспечить нескольким менеджерам выдающиеся результаты даже на эффективном рынке. Такое рассуждение более обоснованно, чем предположение о неэффективности рынка.

Хотя результаты многочисленных исследований и подтверждают существование умеренной формы эффективности, отдельные исследования и события подрывают устои этой концепции. Например, бихевиористская теория рыночного ценообразования утверждает, что большинство людей, как правило, чрезмерно сильно реагируют на неожиданные и драматические события. Тем самым плохие новости обычно снижают курсы акций сильнее, чем должны были бы; противоположное относится к хорошим новостям. Если эта теория верна, то сверхдоходы могут быть получены путем инвестирования средств в ценные бумаги, чьи курсы только что упали ввиду получения неблагоприятной информации. Хотя данный вопрос остается открытым, имеются доказательства, свидетельствующие в пользу этой теории.

Если бы мы провели опрос ученых об абсолютной справедливости гипотезы умеренной формы эффективности, то голоса, вероятно, разделились бы поровну, но мало кто из опрошенных был бы решительно уверен в своей правоте. Другими словами, ученые считают: при фундаментальном анализе возможно порой обнаружить, что отдельные ценные бумаги имеют завышенную или заниженную стоимость, однако в целом курсы ценных бумаг отражают всю общедоступную информацию.

Может иметь место случай чрезмерного реагирования на новую информацию -- в отношении как отдельных ценных бумаг, так и рынка в целом, однако такие случаи сравнительно редки; кроме того, точно спрогнозировать чрезмерную реакцию нелегко, и поэтому получение сверхдоходов за счет подобных случаев -- задача непростая. Независимо от мнения ученых биржевики с Уолл-стрит в большинстве своем, по-видимому, не верят в существование умеренной формы эффективности, а многие из них не верят даже в существование слабой формы эффективности. В большинстве случаев институциональные капиталы управляются менеджерами по инвестициям, которые принимают решения на основании данных фундаментального и технического анализа. Крупнейшие брокерские фирмы охотятся за аналитиками, популярными у институциональных инвесторов, так же усердно.

Думается что правы и ученые и практики с Уолл-стрит. Хороший фундаментальный анализ -- к техническому анализу это, вероятно, не относится -- дает возможность выделить и обработать информацию, которая позволяет выявить ценные бумаги, имеющие в данный момент заниженную или завышенную цену, хотя конкуренция между многочисленными аналитиками не позволяет извлечь особо крупную выгоду из такого анализа. Тем не менее для менеджера, управляющего портфелем инвестиций стоимостью 10 млрд. долларов, получение даже небольшого преимущества может оправдать затраты на оплату работы хорошего аналитика. Таким образом, обширный фундаментальный анализ не может принести пользу профессору кафедры финансов, оперирующему на рынке несколькими тысячами долларов и пытающемуся увеличить доходность своих инвестиций, но менеджер пенсионного фонда IBM, наняв эксперта, вероятно, не останется внакладе.

1.2.3 Сильная форма (strong form) эффективности

EMH предполагает, что в текущих рыночных ценах отражена вся информация -- и общедоступная, и доступная лишь отдельным лицам. Если эта гипотеза верна, то сверхдоходы не могут быть получены даже посвященными -- директорами, руководителями и крупнейшими акционерами фирм, или инсайдерами. Почти никто не верит в справедливость такого предположения. Изучение законных приобретений и продаж, совершаемых посвященными, свидетельствует о том, что когда данные лица продают акции своих компаний, доходность этих акций будет, скорее всего, ниже среднерыночной, а в случае покупки ими акций верно противоположное. Еще более очевиден тот факт, что посвященные могут получать прибыли выше обычных за счет незаконных сделок, используя информацию, не оглашаемую публично, например о предложениях по покупке контрольных пакетов, о крупных достижениях в сфере исследований и разработок и т. п.

Один из самых известных случаев такого рода имел место в конце 80-х гг.: Айвэн Боски признался в том, что заработал 50 млн. долларов, приобретая акции фирм, которые вот-вот должны были получить предложения о продаже контрольных пакетов акций. Он уплатил крупный штраф и отправился в тюрьму, но зато помог опровергнуть сильную форму ЕМН.

В целом имеющиеся доказательства указывают на то, что важнейшие рынки ценных бумаг являются эффективными, но не идеально эффективными. В большинстве случаев участники рынка обладают лишь ограниченными знаниями, а затраты на поиск информации высоки; кроме того, им необходимо выплачивать налоги и покрывать транзакционные затраты.

Далее, в тех случаях, когда чрезмерные эмоции вызывают повышение или понижение курсов ценных бумаг, очень трудно -- если не невозможно -- с уверенностью сказать, курсы каких ценных бумаг отклонялись от нормальных значений и насколько велики эти отклонения. Таким образом, в большинстве случаев и инвесторы, и менеджеры должны действовать исходя из предположения, что финансовые рынки эффективны, а курсы ценных бумаг не содержат никаких искажений.

1.3 Вывод

В зависимости от определения доступной информации существует три версии эффективного рынка.

1) Если курс ценных бумаг отражает только доступную информацию о прошлых ценах, рынок называется слабо эффективным . Эта версия подразумевает, что изменения курсов ценных бумаг независимы от времени, и известна также как теория хождения наугад (теория, согласно которой курсы акций изменяются бессистемно и не поддаются предсказанию по прошлым данным).

2) Если курс ценных бумаг отражает всю доступную открытую информацию, рынок называется эффективным в слабо эффективной форме .

3) Если курс отражает всю информацию, включая инсайдерскую, т.е. внутреннюю, доступную работникам фирмы, рынок называется высоко эффективным .

Фундаментальная идея теории эффективного рынка состоит в том, что на конкурентных рынках не существует легких путей делать деньги, потому что курсы ценных бумаг отражают реальную ценность основных активов.

2. Компромисс между риском и доходностью

Концепция эффективности рынков ведет непосредственно к концепции компромисса между риском и доходностью (risk/return tradeoff). При умеренной форме эффективности рынка, когда в ценах отражена вся общедоступная информация и, следовательно, стоимости ценных бумаг не содержат никаких искажений, альтернативы заключаются в том, что более высокие доходы сопряжены с более высоким риском. Другими словами, курсы ценных бумаг формируются таким образом, что получение сверхдоходов исключено и, следовательно, различия в ожидаемых значениях доходности определяются исключительно различиями в степени риска.

Для иллюстрации предположим, что ожидаемая доходность по акциям фирмы ATT 14%, а облигации этой же фирмы приносят всего 9%. Означает ли это, что все инвесторы должны покупать акции ATT, а не ее облигации, или что фирма должна финансироваться за счет заемного, а не акционерного капитала? Конечно же, нет -- более высокая ожидаемая доходность акций попросту отражает их большую рисковость. Те инвесторы, которые не могут или не хотят идти на большой риск, выберут облигации ATT, а более склонные к риску инвесторы купят акции этой же фирмы.

С точки зрения самой компании финансирование за счет акционерного капитала является менее рисковым, чем финансирование за счет займов, и поэтому менеджеры ATT готовы оплачивать акционерный капитал по более высокой цене с тем, чтобы ограничить риск, с которым сталкивается фирма. Если предположить, что менеджеры ATT:

1) уверены в том, что рынки акций и облигаций обладают умеренной формой эффективности;

2) не располагают закрытой информацией, противоположной рыночным ожиданиям, то они должны быть (если отвлечься от налоговых аспектов) безразличны к выбору между размещением займов и дополнительной эмиссией акций -- в том смысле, что каждый из этих типов капитала имеет для фирмы свою цену, соизмеримую со степенью его рисковости.

Операции, совершаемые на эффективных рынках, имеют нулевой NPV (чистая приведенная стоимость). Однако рынки материальных товаров, как правило, не являются эффективными, по крайней мере, в краткосрочной перспективе, и продажа материальных активов -- станков, зубной пасты или торговых центров -- может приносить сверхдоходы.

Например, в первое время после появления персональных компьютеров фирмы IBM и «Apple» почти монополизировали рынок, и сочетание высокой рентабельности с большим объемом реализации обеспечивало этим компаниям высокие доходы. Однако их высокие значения доходности привлекли на рынок десятки конкурентов, что имело следствием снижение цен и понижение рентабельности у производителей до уровня, близкого к обычному.

Таким образом, рынки материальных товаров могут быть неэффективными в течение непродолжительного времени, но в долгосрочной перспективе они стремятся к состоянию эффективности. С другой стороны, важнейшие рынки капитала почти всегда эффективны.

ЕМН и вытекающая из нее концепция компромисса между риском и доходностью имеют важное значение и для инвесторов, и для менеджеров.

Инвесторам ЕМН указывает на то, что любая оптимальная стратегия капиталовложений включает в себя:

1) определение приемлемого уровня риска;

2) формирование диверсифицированного портфеля инвестиций, имеющих приемлемую степень риска;

3) минимизацию трансакционных затрат с помощью стратегии «купил и держи».

Менеджерам ЕМН подсказывает, что нельзя увеличить стоимость фирмы с помощью операций на финансовом рынке. Если NPV таких операций равен нулю, то стоимость фирмы может быть увеличена только за счет операций на рынке материальных товаров и услуг.

IBM стала мировым лидером в сфере компьютерной техники, поскольку преуспела в разработке, производстве и сбыте продукции, а не вследствие каких-то выдающихся финансовых решений, и если в будущем она утратит такое положение, то это произойдет из-за неудачных решений в сфере производства и сбыта. Цены финансовых активов, в общем и целом, являются достаточно объективными, и к решениям, основанным на том, что те или иные ценные бумаги котируются по заниженным или завышенным ценам, нужно относиться весьма осторожно.

Говоря об эффективности рынков, мы обычно имеем в виду фондовый рынок, но этот принцип применим и к рынкам ссудного капитала, и поэтому решения, основанные на предположениях о предстоящем взлете или падении процентных ставок, имеют под собой непрочный фундамент.

Иногда новшества на рынках ценных бумаг приводят к получению доходов выше нормального уровня, поскольку новые ценные бумаги, предлагающие такое соотношение между риском и доходностью, которое недоступно для ранее выпущенных ценных бумаг, могут котироваться по завышенной цене. Такой случай имел место в начале 80-х гг., когда фирмы с Уолл-стрит отделяли купоны облигаций государственных займов, чтобы иметь бескупонные государственные ценные бумаги. Однако новые ценные бумаги нельзя было запатентовать, поэтому любой ажиотажный спрос, поддерживавший завышенный курс новой ценной бумаги, быстро спадал и NPV операций с этими ценными бумагами вскоре снижался до нуля.

Список используемой литературы

1. Бочаров В.В. Современный финансовый менеджмент / В.В.Бочаров. -- СПб.: Питер, 2006. - 464 с.

2. Ванхорн Джеймс С. Основы финансового менеджмента / Джеймс С.Ванхорн, Джон М.Вахвин мл. -- М.: Вильямс, 2007. - 1232 с.

3. Продченко И.А. Теоретические основы финансового менеджмента. Учебный курс / И.А.Продченко. - М.: МИЭМП, 2009. - 128 с.

4. Скляренко В.В. Банковский менеджмент: Учебное пособие / В.В.Скляренко. - СПб.: Изд-во СПбГУЭФ, 2009.- 108 с.

5. Финансы / Под ред. Дж. Итуэлла, М. Милгейта, П. Ньюмена, Р.М. Энтов. Пер. с англ. - М.: ГУ ВШЭ, 2008. - 445 с.

6. Хачатурян А.А. Инвестиции. Учебный курс / А.А. Хачатурян. - М.: МИЭМП, 2009. - 241 с.

Подобные документы

Концепция идеальных рынков капитала. Гипотеза эффективного рынка и рациональное объяснение его цены. Методология и основные заключения фондовой биржи. Анализ предпосылок для эффективного формирования стоимости российских компаний на международном уровне.

курсовая работа , добавлен 10.10.2011


Понятие и теоретические аспекты структуры капитала компании. Основные показатели и теории формирования структуры капитала. Компромисс между налоговым щитом и издержками финансовой хрупкости. Выбор показателей структуры капитала и его детерминантов.

курсовая работа , добавлен 30.09.2016


Изучение структуры и раскрытие экономической сущности рынка фиктивного капитала. Функции рынка фиктивного капитала как экономической системы выпуска и обращения эмиссионных ценных бумаг. Факторы спроса, предложения и цены на рынке фиктивного капитала.

контрольная работа , добавлен 06.01.2015


Сущность и влияние мирового рынка капитала на мировую экономику. Россия на мировом рынке капитала. Сущность, функции и виды рынка ценных бумаг. Особенности функционирования международного рынка ценных бумаг. Новые тенденции развития рынка капитала.

курсовая работа , добавлен 16.06.2010


Особенности формирования основного капитала акционерного общества, показатели его эффективного использования. Организационно-экономическая характеристика ОАО "Россиянка", анализ основного капитала. Повышение эффективности использования основных фондов.

курсовая работа , добавлен 05.06.2011


Понятие и структура, особенности функционирования, проблемы и перспективы развития рынка фиктивного капитала в рыночной экономике. Процессы движения капитала, распределения и перераспределения национального дохода через систему государственных финансов.

курсовая работа , добавлен 26.03.2010


Роль оборотного капитала в обеспечении текущей деятельности предприятия, показатели его эффективного использования. История и организационная структура управления ООО "Вяземский мелькомбинат", повышение эффективности использования оборотных средств.

курсовая работа , добавлен 01.04.2011


Сущность валютного курса и его значение в современной экономике. Особенности современной теории валютного курса. Порядок расчета между предприятиями при международных отношениях. Теория покупательной способности, ее основные положения и значение.

контрольная работа , добавлен 28.02.2009


Экономическую сущность рынка капитала, его структура. Уровень развития национальных рынков капиталов. Сущность, структура рынка капиталов и его функции. Особенности функционирования рынка капиталов в России. Основной инструментарий рынков капитала.

реферат , добавлен 07.02.2010


Сущность международного движения капитала, классификация его форм. Теории, описывающие этот процесс, его масштабы, динамика и география. Роль России в развитии движения капитала. Структурный анализ международного его развития и основные тенденции.